（原標(biāo)題：阿寬食品IPO：營(yíng)收難持續(xù)，毛利率倒掛、實(shí)控人套現(xiàn)可能財(cái)務(wù)造假）

漢高祖三年，韓信在合陽帶領(lǐng)漢軍10萬，準(zhǔn)備進(jìn)攻河?xùn)|西魏王魏豹時(shí)，為解決士兵口糧問題，發(fā)明將蕎麥粉與麥粉開糊，煮成八成熟的大面餅，并切成寬條。這種面餅既方便隨身攜帶，也可以只要加水一煮便可食用，可被視為方便面最早形態(tài)。

1910年在中國(guó)臺(tái)灣出生的華裔日本人安藤百?？吹疆?dāng)時(shí)吃一碗拉面要排隊(duì)很久，嗅到商機(jī)的他在大阪府池田市發(fā)明了現(xiàn)代方便面。發(fā)明方便面后，便成立了大名鼎鼎的日清食品公司，販?zhǔn)垭u湯拉面。從此，方便面便走向了世界。

(資料圖片)

近期，一家來自漢王曾經(jīng)駐地四川，位于成都市經(jīng)開區(qū)（龍泉驛區(qū)）白家路9號(hào)的四川白家阿寬食品產(chǎn)業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“發(fā)行人”或“阿寬食品”）向深交所主板遞交了申報(bào)材料，開啟了IPO之路。其主營(yíng)業(yè)務(wù)為新型方便食品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括方便面、方便粉絲、方便米線、自熱食品等。

發(fā)行人此次IPO擬向社會(huì)公眾公開發(fā)行不超過約3194萬股人民幣普通股，占發(fā)行后公司總股本比例不低于25%，擬募集資金6.65億元，主要用于健康食品產(chǎn)業(yè)園（第一期）建設(shè)項(xiàng)目5.35億元，研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目1.30億元。

本次發(fā)行保薦人為廣發(fā)證券，審計(jì)機(jī)構(gòu)為大華會(huì)計(jì)師事務(wù)所，律師事務(wù)所為北京市中倫律師事務(wù)所。

發(fā)行人選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)為：最近三年凈利潤(rùn)均為正，且最近三年凈利潤(rùn)累計(jì)不低于1.5億元，最近一年凈利潤(rùn)不低于6,000萬元，最近三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)不低于1億元或者營(yíng)業(yè)收入累計(jì)不低于10億元。

發(fā)行人招股書披露，發(fā)行人報(bào)告期（2019年1月1日至2022年6月30日，下同）凈利潤(rùn)分別為2,364.85萬元，7,607.83萬元、5,584.19萬元和3,758.10萬元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到47.03%，盈利頗豐。估值之家仔細(xì)分析其招股書后，發(fā)現(xiàn)了一些不小的問題。距離發(fā)行人初次遞交上市材料已過去一年零三個(gè)月有余，發(fā)行人能否順利取得上市“號(hào)碼牌”將可能有變數(shù)。

一、注冊(cè)制下的上市標(biāo)準(zhǔn)障礙

從我國(guó)股票市場(chǎng)設(shè)立開始，股票的發(fā)行經(jīng)歷了從審批制到核準(zhǔn)制再到注冊(cè)制的演變。2023年2月1日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)就全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制涉及的《首次公開發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》等規(guī)則向社會(huì)公開征求意見。這意味著，經(jīng)過4年多的試點(diǎn)之后，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制的改革正式啟動(dòng)。

在全面實(shí)行注冊(cè)制下，主板定位將進(jìn)一步突出大盤藍(lán)籌市場(chǎng)特色，重點(diǎn)支持業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。由此，相應(yīng)設(shè)計(jì)多元包容的上市條件，并與創(chuàng)業(yè)板拉開距離。因此，對(duì)于主板上市條件已大幅優(yōu)化，具體表現(xiàn)在取消部分硬性指標(biāo)，增設(shè)兩套以市值+利潤(rùn)+營(yíng)收+經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量的標(biāo)準(zhǔn)。對(duì)原核準(zhǔn)制下需要滿足的部分財(cái)務(wù)指標(biāo)也同時(shí)予以更改。估值之家對(duì)發(fā)行人選擇的標(biāo)準(zhǔn)與原標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行對(duì)比情況如下表所示：

從上表可見，注冊(cè)制取消了核準(zhǔn)制關(guān)于無形資產(chǎn)、未彌補(bǔ)虧損和發(fā)行前股本總額的相關(guān)規(guī)定。但對(duì)凈利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流標(biāo)準(zhǔn)有所提高。

發(fā)行人在2021年12月28日初次遞交材料時(shí)，適用的是核準(zhǔn)制相關(guān)的標(biāo)準(zhǔn)。但由于未能在注冊(cè)制全面實(shí)行前完成上市，只能以新的規(guī)則申報(bào)上市，目前為已受理狀態(tài)。那么，發(fā)行人申報(bào)數(shù)據(jù)雖符合核準(zhǔn)制下的上市條件，但是否符合注冊(cè)制下主板對(duì)于上市的條件呢？

估值之家對(duì)比發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)滿足注冊(cè)制下第1項(xiàng)和第3項(xiàng)條件，但發(fā)行人最近一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)為5,584.19萬元，經(jīng)過年化后發(fā)行人報(bào)告期最近12個(gè)月（2021年7月1日至2022年6月30日）的凈利潤(rùn)為6,550.20萬元。因?yàn)閷徍藱C(jī)構(gòu)未明確注冊(cè)制下上市標(biāo)準(zhǔn)中最近一年是指最近一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度還是指最近12個(gè)月，那么此條標(biāo)準(zhǔn)是否會(huì)構(gòu)成發(fā)行人本次IPO的實(shí)質(zhì)性障礙還不得而知。但是，注冊(cè)制未采用“最近12個(gè)月”的說法替代“最近一年”的表述，估值之家猜測(cè)其標(biāo)準(zhǔn)中“最近一年”的表述很可能是指最近一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度。若是如此，則注冊(cè)制新標(biāo)準(zhǔn)構(gòu)成了發(fā)行人本次IPO的實(shí)質(zhì)性障礙，發(fā)行人想要上市，只能待2022年全年財(cái)務(wù)報(bào)告完成后再戰(zhàn)了。

二、疫情紅利不可持續(xù)且市場(chǎng)見頂

根據(jù)招股書披露，發(fā)行人報(bào)告期營(yíng)收情況如下表所示：

單位：億元

從上表可見，發(fā)行人在2020年度營(yíng)收增長(zhǎng)率達(dá)到了驚人的75.89%，可謂是十年寒窗無人問，一朝成名天下知。實(shí)控人陳朝輝于2001年從廣告業(yè)轉(zhuǎn)行到食品業(yè)，成立四川白家食品有限公司，在2001年至2018年的17年時(shí)間里，可能并無多少驚人成就，一到上市報(bào)告期前夕營(yíng)收便爆發(fā)增長(zhǎng)，不得不讓人產(chǎn)生懷疑。發(fā)行人是以何種能力讓其營(yíng)收突然爆發(fā)增長(zhǎng)呢？

發(fā)行人對(duì)營(yíng)收增長(zhǎng)的解釋為“2020年新冠疫情發(fā)生以來，“宅經(jīng)濟(jì)”“直播經(jīng)濟(jì)”等新商業(yè)模式加速催化，在線消費(fèi)迎來爆發(fā)式增長(zhǎng)。方便食品因烹煮方便快捷、易于攜帶保存、口味豐富多樣等優(yōu)勢(shì)很好地補(bǔ)充了居家飲食需求，市場(chǎng)銷售獲得較大幅度增長(zhǎng)?！?/p>

眾所周知，2019年底新冠來襲，2020年各行各業(yè)作為受新冠影響最大的一年，大多數(shù)行業(yè)營(yíng)收均有不同程度下滑。首當(dāng)其沖則是實(shí)體餐飲行業(yè)受到嚴(yán)重沖擊，彼時(shí)人們對(duì)快速方便且容易保存食品需求增加，加之人們?cè)谶@個(gè)期間缺少戶外娛樂活動(dòng)，居家期間對(duì)視頻電商和直播電商的參與度更高，發(fā)行人產(chǎn)品的市場(chǎng)觸達(dá)面也可能更廣泛。

然而，2021年開始，疫情得到了有效控制，人們開始從家里走出去。此時(shí)發(fā)行人產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)除了較為方便以外并無其它特別之處，在食材新鮮，口味多樣化面前，方便面相對(duì)于人們走出去各種各樣的就餐方式，不再具備優(yōu)勢(shì)。發(fā)行人2021年和2022年增速明顯放緩慢，即是很好證明。然而，更重要問題是，2022年底，新冠疫情管控幾乎徹底放開，經(jīng)過短時(shí)間的陣痛后，截止目前，新冠病毒已經(jīng)鮮有出現(xiàn)在大眾視野中，人們?cè)陲嬍撤矫娴牧?xí)慣也回到了疫情前狀態(tài)。這就意味著，發(fā)行人因?yàn)樾鹿谝咔榧t利帶來的的營(yíng)收增長(zhǎng)很可能在2022年觸頂后下滑。那么發(fā)行人把靠新冠疫情帶來的紅利作為常態(tài)而大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，最終極有可能無法消化新增產(chǎn)能，反而變成其走向沒落的重要原因。

三、產(chǎn)品系列單薄，持續(xù)盈利能力不足

發(fā)行人主營(yíng)產(chǎn)品主要為方便面、方便米線和方便米線，具體分產(chǎn)品系列的營(yíng)收如下表所示：

單位：億元

從上表可見，方便面、粉絲和米線產(chǎn)品為發(fā)行人主要產(chǎn)品，三種產(chǎn)品營(yíng)收平均占總營(yíng)收比例達(dá)到94.38%，2021年和2022年則達(dá)到了97.61%和98.57%。

我們登錄發(fā)行人電商平臺(tái)旗艦店發(fā)現(xiàn)，雖然具體產(chǎn)品有數(shù)十個(gè)，但均為面皮、粉絲和米線的口味不同或者包裝不同衍生出來的不同規(guī)格。但其味型基本為以麻辣、酸辣為代表的紅油系列為主，相比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手康師傅，其味型和產(chǎn)品均較少。而紅油系列食品主要面向云貴川渝為代表的西南地區(qū)，一是因?yàn)榘l(fā)行人本部在西南，更大原因是西南地區(qū)口味普遍嗜辣，而除西南以外的地區(qū)，雖然也有吃辣，但并不嗜辣。這也注定發(fā)行人的產(chǎn)品很難大規(guī)模走出西南地區(qū)，發(fā)行人在西南地區(qū)銷售額占比除2020年外，在各大區(qū)域中常年保持第一，也說明了這個(gè)推斷的合理性。至于2020年華東地區(qū)銷售額第一，一是由于華東地區(qū)屬于我國(guó)人口最多區(qū)域之一，二是大部分來自云貴川渝的勞動(dòng)力也到上述地區(qū)就業(yè)，三是發(fā)行人直銷客戶大多位于華東地區(qū)，所以華東地區(qū)銷售額也較高。但并不意味著發(fā)行人產(chǎn)品在華東地區(qū)也受到如西南地區(qū)一樣的歡迎程度。

然而，發(fā)行人主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手康師傅，除了多達(dá)200種方便面口味以外，還有更豐富產(chǎn)品線，包括茶飲、果欽、湯系飲料，做到了多元化發(fā)展。

發(fā)行人這種借著疫情東風(fēng)，靠單一產(chǎn)品線爆紅而盈利模式，結(jié)合前述2022年因?yàn)橐咔樵驙I(yíng)收很可能觸頂情況，若沒有更豐富產(chǎn)品推出，發(fā)行人營(yíng)收爆發(fā)式增長(zhǎng)也只可能是曇花一現(xiàn)罷了。之前赫赫有名的統(tǒng)一于2017年宣布退出方便面市場(chǎng)便是一個(gè)前車之鑒。

四、實(shí)控人密集低價(jià)套現(xiàn)

實(shí)控人可能意識(shí)到了上述關(guān)于產(chǎn)品單薄和銷售見頂問題，于2020年2月將其所持有發(fā)行人880萬元出資額轉(zhuǎn)讓給南海成長(zhǎng)、霍普投資、前海投資、常州彬復(fù)、祖文博，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為5.68元/出資額。此次轉(zhuǎn)讓，陳朝暉套現(xiàn)4,998.40萬元。2020年6月，再次轉(zhuǎn)讓430萬元出資額給高瓴懌恒、茅臺(tái)投資、霍普投資、常州彬，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為13.64元/出資額，本次套現(xiàn)陳朝暉取得轉(zhuǎn)讓價(jià)款5,865.20萬元。2020年7月，陳朝暉將所持82.8889萬元/出資額轉(zhuǎn)讓給壹叁投資，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為18.30元/出資額，取得轉(zhuǎn)讓價(jià)款約為1,517萬元。2020年8月，陳朝暉轉(zhuǎn)讓272.7667萬元出資額，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為26.91元/出資額，再次套現(xiàn)7,341.21萬元。至此，實(shí)控人陳朝暉在短短半年的時(shí)間里套現(xiàn)4次，總計(jì)取得轉(zhuǎn)讓款1.97億元，如此密集套現(xiàn)，實(shí)控人是對(duì)發(fā)行人的未來失去信心了嗎？

更為可疑的是，前兩次套現(xiàn)，對(duì)應(yīng)同期投資公司的增資價(jià)格對(duì)應(yīng)為7.5元/出資額和20.45元/出資額，陳朝暉前兩次套現(xiàn)的轉(zhuǎn)讓價(jià)格分別低于同期投資公司的增資價(jià)格1.82和6.81元，若兩次轉(zhuǎn)讓以同期投資公司增資價(jià)格計(jì)算，陳朝暉合計(jì)少取得轉(zhuǎn)讓價(jià)款4,529.90萬元。

發(fā)行人對(duì)實(shí)控人前兩次轉(zhuǎn)讓價(jià)格遠(yuǎn)低于同期增資價(jià)格的解釋是機(jī)構(gòu)股東更傾向于將資金投入阿寬食品用于公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展，故機(jī)構(gòu)投資者對(duì)實(shí)控人的收購(gòu)價(jià)格進(jìn)行了打折。但是，實(shí)控人密集套現(xiàn)本就是實(shí)控人沒有信心的表現(xiàn)，加之如此大金額的的折價(jià)套現(xiàn)，若不考慮其它因素，無疑是實(shí)控人不看好發(fā)行人后續(xù)發(fā)展表現(xiàn)之一。當(dāng)然除了這個(gè)原因以外，也有可能是別的原因，估值之家會(huì)在后續(xù)分析。

五、直銷經(jīng)銷毛利率倒掛

“經(jīng)銷模式下，公司在市場(chǎng)終端價(jià)格的基礎(chǔ)上，根據(jù)同行業(yè)狀況為經(jīng)銷商預(yù)留一定的利潤(rùn)空間，最終確定產(chǎn)品出廠價(jià)格。在出廠價(jià)的基礎(chǔ)上，扣除返利、補(bǔ)貼等商業(yè)折扣后形成對(duì)經(jīng)銷商的結(jié)算價(jià)格；直銷模式下，公司主要通過電商自營(yíng)店鋪、各類電商平臺(tái)、商超等渠道銷售給最終消費(fèi)者，其銷售層級(jí)相對(duì)較少，除定制銷售業(yè)務(wù)外，直銷模式下其他銷售類型的同種產(chǎn)品銷售價(jià)格一般高于在經(jīng)銷模式?！保@是發(fā)行人在招股書334頁披露直銷經(jīng)銷模式定價(jià)區(qū)別的一段原話。這也與通常我們理解的直銷與經(jīng)銷差異一致，即終端價(jià)格定價(jià)區(qū)別不大的情況下，為經(jīng)銷商預(yù)留一部分的利潤(rùn)空間。對(duì)于發(fā)行人來說，同樣的產(chǎn)品，發(fā)行人直銷的價(jià)格應(yīng)遠(yuǎn)高于經(jīng)銷的的價(jià)格，直銷的毛利率也應(yīng)該高于經(jīng)銷的毛利率。

然而，根據(jù)招股書披露，發(fā)行人直銷與經(jīng)銷的毛利率情況如下表所示：

從上表中可以直觀的看到，2019-2020年，發(fā)行人分別為經(jīng)銷商預(yù)留了1.28%和0.68%的毛利率。作為一個(gè)普通的經(jīng)銷商，這種毛利率水平，不需要思考就能得出經(jīng)銷發(fā)行人的產(chǎn)品一定是虧損的結(jié)果。經(jīng)銷商需要承擔(dān)人工成本、倉(cāng)儲(chǔ)成本、運(yùn)輸成本和資金成本等眾多成本，按照2019年度發(fā)行人給經(jīng)銷商預(yù)留的最高毛利率1.28%來看，無疑是無法覆蓋經(jīng)銷商的除采購(gòu)之外的眾多成本。所以，經(jīng)銷發(fā)行人的產(chǎn)品虧多虧少，全看經(jīng)銷商的運(yùn)營(yíng)能力。但無論運(yùn)營(yíng)能力多優(yōu)秀的經(jīng)銷商，估計(jì)也沒辦法將除采購(gòu)成本以外的成本控制在產(chǎn)品售價(jià)的1.28%以下，估值之家不禁要在這里咨詢發(fā)行人了，哪里找這么多經(jīng)銷商愿意虧本經(jīng)銷其產(chǎn)品，難道經(jīng)銷商都是用愛發(fā)電么？

更讓人難以理解的是，2021年和2022年度發(fā)行人給經(jīng)銷商預(yù)留的毛利率分別為-0.73%和-2.56%，也就意味著對(duì)經(jīng)銷商來說，不考慮除采購(gòu)成本以外的其它成本，采購(gòu)即虧損，一旦采購(gòu)?fù)瓿杉刺潛p，且虧損越來越大。

發(fā)行人的經(jīng)銷商在報(bào)告期雖有進(jìn)有出，但整體仍然呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，在報(bào)告期末經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)到1,278家，估值之家推測(cè)發(fā)行人應(yīng)該不太可能找到如此多愿意自費(fèi)為發(fā)行人打工的經(jīng)銷商，畢竟經(jīng)銷商也是為了獲取利益。那么，上述毛利率異常最大可能就是發(fā)行人財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假，虛構(gòu)經(jīng)銷商或者與經(jīng)銷商協(xié)商壓貨并提高結(jié)算價(jià)格，以達(dá)到上市目的。若是如此，前述實(shí)控人多次密集低價(jià)套現(xiàn)，則極有可能是與投資者協(xié)商后用于支付經(jīng)銷商承擔(dān)的賬外成本，實(shí)控人在這個(gè)過程中順便也得到一定好處，投資者則獲取上市后紅利。這種操作，無論是對(duì)實(shí)控人來說還是對(duì)投資者來說，也就顯得合情合理了。

六、大量現(xiàn)金閑置，凈資產(chǎn)收益率下滑

根據(jù)招股書披露，發(fā)行人貨幣資金余額如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，發(fā)行人可用貨幣資金一路高漲，在2020年經(jīng)歷過多次增資后，貨幣資金從0.69億元增長(zhǎng)到期末4.36億元，其中銀行存款4.34億元。發(fā)行人從2019年開始就有大量現(xiàn)金開始閑置，報(bào)告期閑置資金越來越多。無論股權(quán)融資還是債權(quán)融資，企業(yè)保留超過流動(dòng)資金需求的大額資金在銀行存款中閑置不加以利用，則資金效益大打折扣。這個(gè)時(shí)候融資后將大額資金閑置也并不能為股東帶來更大回報(bào)，反而會(huì)攤薄股東收益。發(fā)行人加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別為31.30%、37.86%、11.83%和6.88%，也是呈現(xiàn)斷崖式下跌的趨勢(shì)。發(fā)行人在2020年?duì)I收和凈利大幅增長(zhǎng)，當(dāng)年凈資產(chǎn)收益率取得了不錯(cuò)成績(jī)，但是2020年經(jīng)過多輪融資過后，發(fā)行人并未獲得更高凈利潤(rùn)，大額現(xiàn)金在賬上閑置未能帶來預(yù)期收益，凈資產(chǎn)收益率也被股權(quán)融資攤薄，2021年和2022年環(huán)比下降了68.75%和41.84%。2022年1-6月凈資產(chǎn)收益率僅6.88%，相對(duì)于同期5年期國(guó)債收益率3.52%，留給發(fā)行人的時(shí)間已經(jīng)不多了。

估值之家以發(fā)行人最后一期的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為基礎(chǔ)，假設(shè)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)與2022年年化營(yíng)收增長(zhǎng)率持平，本次融資成功，并且在不考慮其它因素的情況下，發(fā)行人的本輪融資成功后第一年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率將下降至3.38%，將低于2022年同期5年期國(guó)債收益率3.52%，公眾投資者投資的目的何在？

另外，發(fā)行人報(bào)告期末銀行存款占本次募集資金需求的65.26%。假設(shè)實(shí)控人將報(bào)告期套現(xiàn)的部分由實(shí)控人投回發(fā)行人，則發(fā)行人資金余額基本可以滿足本次募集資金需求，自然也不需要上市融資。不僅如此，發(fā)行人還在2023年支付了現(xiàn)金分紅，以2022年6月30日總股本為基數(shù)，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.07元，總計(jì)支出1,983.52萬元。一邊套現(xiàn)，一邊分紅，一邊向資本市場(chǎng)融資還降低凈資產(chǎn)收益率的事情，著實(shí)讓估值之家難以理解。

此外，發(fā)行人報(bào)告期資產(chǎn)負(fù)債率分別為46.85%、29.40%、30.75%和32.12%，同期行業(yè)均值為47.68%、43.45%、44.60%和52.12%，發(fā)行人資產(chǎn)負(fù)債率均低于其同期行業(yè)均值，按照的資本成本理論，在其短期償債能力也遠(yuǎn)優(yōu)于同行的情況下，若確有資金需求，應(yīng)選擇債務(wù)融資而非股權(quán)融資，更能使股東利益最大化。而發(fā)行人反其道而行之，足以說明其融資目的并非在于項(xiàng)目建設(shè)，而在于上市帶來的其它利益，可能主要就是股權(quán)增值套現(xiàn)。

綜上所述，阿寬食品本次IPO除了面臨著核準(zhǔn)制與注冊(cè)制轉(zhuǎn)換帶來的上市標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)換后不符要求的問題，而發(fā)行人產(chǎn)品線單一，因疫情帶來的營(yíng)收增長(zhǎng)導(dǎo)致發(fā)行人營(yíng)收見頂下滑，增長(zhǎng)能力難以持續(xù)以外，直銷經(jīng)銷毛利率倒掛與實(shí)控人大額套現(xiàn)也可能預(yù)示著發(fā)行人業(yè)績(jī)?cè)旒?。大量現(xiàn)金閑置無法利用卻上市募資，目的不純。發(fā)行人是否能如愿以償，應(yīng)該還有很大變數(shù)。

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