核心觀點(diǎn)

在歐美逐漸轉(zhuǎn)向主動補(bǔ)庫、我國對非歐美出口表現(xiàn)極具韌性的背景下，H2出口增速逐漸回升的概率較大。本篇報(bào)告聚焦于歐美庫存、對俄和中東出口的視角，探究下半年出口結(jié)構(gòu)的可能亮眼表現(xiàn)。

(相關(guān)資料圖)

美國接近主動去庫尾聲：上游全面改善，下游部分行業(yè)需求或庫存提前啟動，中游仍在主動去庫。5月上游石油、金屬、建材加快進(jìn)入被動去庫，中游仍在主動去庫，下游汽車及零部件連續(xù)2個(gè)月被動補(bǔ)庫，紡織品、服裝與奢侈品連續(xù)2個(gè)月被動去庫，技術(shù)硬件與設(shè)備連續(xù)4個(gè)月被動去庫。往后看，這些行業(yè)或先于其他行業(yè)完成被動去庫、進(jìn)入主動補(bǔ)庫，并有望對國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)品出口產(chǎn)生拉動。此外，今年美國制造業(yè)回流和資本開支力度已經(jīng)并將繼續(xù)加大，預(yù)計(jì)Q3起制造業(yè)資本開支周期將與庫存周期共振并提振全球貿(mào)易和工業(yè)品需求。

歐元區(qū)仍在主動去庫中后段：上游石油、金屬庫存偏低。6月大多數(shù)行業(yè)仍在去庫階段，包括紡織服裝、木制品和紙制品、橡膠和塑料制品、計(jì)算機(jī)、電子產(chǎn)品和光學(xué)產(chǎn)品、電力設(shè)備、機(jī)械設(shè)備等。部分行業(yè)認(rèn)為自身產(chǎn)成品庫存水平降至較低水平，如記錄媒介物的印制及復(fù)制、焦炭和精煉石油產(chǎn)品、基本金屬、家具，表明這些行業(yè)去庫速度有所放緩、甚至有補(bǔ)庫行為。

中國對俄出口：1）2023年上半年俄羅斯平均拉動我國出口1.35個(gè)百分點(diǎn)，今年我國對俄主要商品中的車輛、航空器、船舶及運(yùn)輸設(shè)備出口增速平均在300%以上，機(jī)電、音像設(shè)備及其零件、附件、紡織原料及紡織制品和賤金屬及其制品的出口增速平均在50%以上。2）我們認(rèn)為今年下半年中國對俄羅斯出口依然會保持強(qiáng)勁。一是俄烏沖突之后，俄羅斯將進(jìn)口目的地重心持續(xù)向亞洲轉(zhuǎn)移；二是，中國與俄羅斯并不存在單方面的出口或進(jìn)口，俄羅斯對中國保持了較長期的順差；三是從中國對俄羅斯出口的主要商品存在明顯的出口競爭優(yōu)勢。

中國對中東出口：中東地區(qū)對我國出口拉動力逐年上升，不過總體占比依然偏低。1）我國對阿聯(lián)酋的車輛、航空器、船舶及運(yùn)輸設(shè)備，賤金屬及其制品以及機(jī)電、音像設(shè)備及其零件、附件出口保持較高增速。2）沙特對我國出口增速的拉動主要集中在：機(jī)電、音像設(shè)備及其零件、附件，賤金屬及其制品，雜項(xiàng)制品，紡織原料及紡織制品，車輛、航空器、船舶及運(yùn)輸設(shè)備。

剔除基數(shù)原因，下半年出口增速回升較快的行業(yè)：1）美歐庫存周期共振向上帶動金屬、建材、汽車、紡服、技術(shù)硬件與設(shè)備出口。2）Q3起制造業(yè)資本開支周期將與庫存周期共振并提振全球貿(mào)易和工業(yè)品需求。3）從對俄羅斯、中東等非歐美出口方面看，機(jī)電、音像設(shè)備，汽車，紡服，賤金屬相關(guān)產(chǎn)品下半年出口增速相對較高。

正文

一、歐美庫存周期共振向上，部分行業(yè)提前補(bǔ)庫有望提振國內(nèi)出口

（一）美國接近主動去庫尾聲：上游全面改善，下游部分行業(yè)需求或庫存提前啟動，中游仍在主動去庫

我們在7月14日報(bào)告《美國各行業(yè)庫存周期走到哪了？》指出，目前美國仍處于主動去庫存階段，但部分行業(yè)庫存周期已經(jīng)搶跑，提前出現(xiàn)銷售改善甚至補(bǔ)庫跡象。從5月數(shù)據(jù)看，上游石油、金屬、建材加快進(jìn)入被動去庫，中游仍在主動去庫，下游汽車及零部件連續(xù)2個(gè)月被動補(bǔ)庫，紡織品、服裝與奢侈品連續(xù)2個(gè)月被動去庫，技術(shù)硬件與設(shè)備連續(xù)4個(gè)月被動去庫。往后看，這些行業(yè)或先于其他行業(yè)完成被動去庫、進(jìn)入主動補(bǔ)庫，并有望對國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)品出口產(chǎn)生拉動。此外，在去年下半年通過的《芯片和科技法案》、《通脹削減法案》等投資法案加持下，今年美國制造業(yè)回流和資本開支力度已經(jīng)并將繼續(xù)加大，預(yù)計(jì)Q3起制造業(yè)資本開支周期將與庫存周期共振并提振全球貿(mào)易和工業(yè)品需求。

（二）歐元區(qū)仍在主動去庫中后段：上游石油、金屬庫存偏低

本輪歐元區(qū)庫存周期或晚于美國一個(gè)季度。我們用庫存變動占GDP比重作為庫存指標(biāo)，用歐元區(qū)制造業(yè)PMI作為需求指標(biāo)，2004年以來歐元區(qū)大致經(jīng)歷了7輪庫存周期。2022年Q3至今歐元區(qū)已進(jìn)入主動去庫階段，歷史看每輪主動去庫時(shí)長在1年左右，因此本輪主動去庫或持續(xù)至2023年Q3，落后于美國一個(gè)季度。

根據(jù)歐盟統(tǒng)計(jì)局每月的商業(yè)和消費(fèi)者月度調(diào)查統(tǒng)計(jì)，制造業(yè)各個(gè)企業(yè)會對自身產(chǎn)成品庫存水平進(jìn)行主觀評估，評估分?jǐn)?shù)是【+太大（高于正常值）；=足夠（本月度正常）；?太小（低于正常值）】加總的結(jié)果，數(shù)值越大，代表企業(yè)認(rèn)為目前庫存水平偏高、去庫存動力較強(qiáng)；反之，數(shù)值越小，代表企業(yè)去庫存壓力較小并有可能轉(zhuǎn)向補(bǔ)庫。

從6月數(shù)據(jù)看，大多數(shù)行業(yè)仍在去庫階段，包括紡織服裝、木制品和紙制品、橡膠和塑料制品、計(jì)算機(jī)、電子產(chǎn)品和光學(xué)產(chǎn)品、電力設(shè)備、機(jī)械設(shè)備等。部分行業(yè)認(rèn)為自身產(chǎn)成品庫存水平降至較低水平，如記錄媒介物的印制及復(fù)制、焦炭和精煉石油產(chǎn)品、基本金屬、家具，表明這些行業(yè)去庫速度有所放緩、甚至有補(bǔ)庫行為。

我們預(yù)計(jì)，下半年美歐庫存周期共振向上有望助推國內(nèi)出口。從出口品類來看，上游的石油、金屬，下游的汽車、紡服、技術(shù)硬件與設(shè)備或受益于提前補(bǔ)庫行為、彈性更佳。

二、非歐美國家對出口增速的拉動力如何？

除了歐美從去庫存轉(zhuǎn)向補(bǔ)庫存會對我國特定商品的出口增速有較大拉動作用外，俄羅斯、阿聯(lián)酋、沙特、南非等非歐美國家同樣會助推出口增速的回升。（此前我們在多個(gè)報(bào)告中提到目前我國對東盟的出口很大程度還是取決于美國等發(fā)達(dá)國家的最終需求，因此這里不再對東盟進(jìn)行單獨(dú)分析。）從2023年二季度的數(shù)據(jù)看，美國、東盟、歐盟、中國香港對出口增速的貢獻(xiàn)均為負(fù)值，對出口增速形成明顯拖累，而俄羅斯、俄羅斯、阿聯(lián)酋、沙特、南非等國對我國出口增速貢獻(xiàn)率為正，這一趨勢在今年下半年仍會持續(xù)。

2022年中國對于俄羅斯的出口金額到達(dá)約763億美元，俄羅斯政府部門的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2022年俄全年進(jìn)口額為2453億美元，中國的出口額約占俄全年進(jìn)口額31%。2023年上半年俄羅斯平均拉動我國出口1.35個(gè)百分點(diǎn)，隨著中國和俄羅斯貿(mào)易往來愈加密切，2023年中國對俄羅斯的出口額有望達(dá)到800億美元以上。

從具體商品上看，我國出口到俄羅斯的主要商品有 機(jī)電、音像設(shè)備及其零件、附件，車輛、航空器、船舶及運(yùn)輸設(shè)備，紡織原料及紡織制品， 賤金屬及其制品 。其中車輛、航空器、船舶及運(yùn)輸設(shè)備在今年上半年的出口增速平均在300%以上，機(jī)電、音像設(shè)備及其零件、附件、紡織原料及紡織制品和 賤金屬及其制品的出口增速平均在50%以上。

對于俄羅斯的出口，市場討論較多的是這個(gè)趨勢能否具有持續(xù)性？我們認(rèn)為今年下半年中國對俄羅斯出口依然會保持強(qiáng)勁。一是俄烏沖突之后，俄羅斯部分行業(yè)的供應(yīng)鏈?zhǔn)艿矫黠@掣肘，俄羅斯將進(jìn)口目的地重心持續(xù)向亞洲轉(zhuǎn)移；二是，中國與俄羅斯目前的貿(mào)易往來具有明顯的互補(bǔ)性，并不存在單方面的出口或進(jìn)口，俄羅斯對中國保持了較長期的順差；三是從中國對俄羅斯出口的主要商品可以看出，我國在機(jī)電、音像設(shè)備及其零件、附件，車輛、航空器、船舶及運(yùn)輸設(shè)備等相關(guān)產(chǎn)品存在明顯的出口競爭優(yōu)勢。

中東地區(qū)多個(gè)國家對我國出口拉動力逐漸上升。2016年中國對中東地區(qū)的出口額約為1000億美元左右，2022年的貿(mào)易出口金額達(dá)到1617億美元，中國對中東地區(qū)的出口額占中國總出口額的比重常年維持在4%左右。從國別看，中國對中東地區(qū)國家出口貿(mào)易額前三位的國家分別是阿聯(lián)酋、沙特阿拉伯和土耳其，國家統(tǒng)計(jì)局最新數(shù)據(jù)顯示，2021年中國對阿聯(lián)酋、沙特阿拉伯和土耳其的出口占比分別達(dá)到26%、18%和18%，中國對這三個(gè)國家的出口額分別占據(jù)了中國對于整個(gè)中東地區(qū)的60%左右。

自2018年以來，中國對阿聯(lián)酋出口的主要商品類別為：機(jī)電、音像設(shè)備及其零件、附件，車輛、航空器、船舶及運(yùn)輸設(shè)備，紡織原料及紡織制品，賤金屬及其制品。具體商品中的智能手機(jī)、自動數(shù)據(jù)處理設(shè)備、光電池、平板電腦和汽車占比最高，合計(jì)超過10%。2023年上半年中，車輛、航空器、船舶及運(yùn)輸設(shè)備，賤金屬及其制品以及機(jī)電、音像設(shè)備及其零件、附件保持較高增速，與其他商品相比，憑借我國傳統(tǒng)的出口競爭優(yōu)勢，我國對阿聯(lián)酋關(guān)于以上這三類商品的出口增速依然會保持相對高位。

我國與沙特貿(mào)易額穩(wěn)步增長，但沙特對我國出口增速的拉動主要集中在特定幾種商品。平均來說，我國與沙特雙邊貿(mào)易額占我國商品進(jìn)出口總額的1.5%左右，其中我國對沙特的出口占我國商品出口總額約1%。目前我國對其出口的商品主要有：機(jī)電、音像設(shè)備及其零件、附件，賤金屬及其制品，雜項(xiàng)制品，紡織原料及紡織制品，車輛、航空器、船舶及運(yùn)輸設(shè)備，塑料及其制品;橡膠及其制品。其中機(jī)電、音像設(shè)備及其零件、附件出口占對沙特總出口額的近30%。增量表現(xiàn)最明顯的是車輛、航空器、船舶及運(yùn)輸設(shè)備，2018年占對沙特出口的不到4%，目前此占比已超過10%。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

外需恢復(fù)速度低于預(yù)期。

本文作者：張靜靜S1090522050003、王濼賓S1090523070007，來源：招商證券 (ID:JGjinrong)，原文標(biāo)題：《招商宏觀 | 中國企業(yè)全球競爭力系列（一）——下半年哪些商品出口增速有望回升？》

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