A股市場全面注冊制改革終于迎來了啟動(dòng)節(jié)點(diǎn)。

2月1日晚，證監(jiān)會(huì)正式就全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制主要制度規(guī)則向社會(huì)公開征求意見，公布了涉及《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》等一系列與注冊制改革相關(guān)的規(guī)范性文件，并對滬深交易所主板的發(fā)行承銷、交易、兩融、上市公司治理、退市等多環(huán)節(jié)機(jī)制做出相應(yīng)勾勒。

這意味著，注冊制試點(diǎn)自2019年啟動(dòng)至今的四年后，主板市場的注冊制改革行將開啟，而目前境內(nèi)全國性證券交易所的上市板塊將全部完成向注冊制的轉(zhuǎn)軌，而有關(guān)相關(guān)主板企業(yè)的IPO、再融資、并購重組審核程序?qū)⑦M(jìn)一步平移至交易所執(zhí)行。

【資料圖】

證監(jiān)會(huì)認(rèn)為，此次改革將大幅優(yōu)化發(fā)行上市條件，但同時(shí)也將切實(shí)把好信息披露質(zhì)量關(guān)，通過問詢、多要素校驗(yàn)、督導(dǎo)等壓實(shí)發(fā)行人的信披責(zé)任；堅(jiān)持“開門搞審核”，保證審核注冊的標(biāo)準(zhǔn)、程序、內(nèi)容等環(huán)節(jié)全流程的公開透明。

“與核準(zhǔn)制相比，不僅涉及審核主體的變化，更重要的是充分貫徹以信息披露為核心的理念，發(fā)行上市全過程更加規(guī)范、透明、可預(yù)期?！弊C監(jiān)會(huì)表示。

注冊制改革的全面啟動(dòng)下，滬深主板市場的IPO、再融資、并購重組的審核程序?qū)拇饲暗陌l(fā)審委移向交易所層面，主板市場的發(fā)行上市條件得以進(jìn)一步優(yōu)化。

根據(jù)交易所安排，涉及主板IPO的最近一期末不存在未彌補(bǔ)虧損、無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例限制等要求得到了清障；同時(shí)還設(shè)置了“持續(xù)盈利”、“預(yù)計(jì)市值+收入+現(xiàn)金流”、“預(yù)計(jì)市值+收入”等多套更具包容性的上市指標(biāo)。

據(jù)滬深交易所的《股票上市規(guī)則》征求意見稿，實(shí)施注冊制后的主板上市需要滿足以下三項(xiàng)財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)中的至少一項(xiàng)。

l 一是最近3年凈利潤均為正，且最近3年凈利潤累計(jì)不低于1.5億元，最近一年凈利潤不低于6000萬元，最近3年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計(jì)不低于1億元或營業(yè)收入累計(jì)不低于10億元；

l 二是預(yù)計(jì)市值不低于50億元，且最近一年凈利潤為正，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于6億元，最近3年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計(jì)不低于1.5億元；

l 三是預(yù)計(jì)市值不低于80億元，且最近一年凈利潤為正，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于8億元。

在新標(biāo)準(zhǔn)下，注冊于海外的乃至存在AB股差異表決權(quán)結(jié)構(gòu)的紅籌企業(yè)通過CDR（存托憑證）等路徑境內(nèi)上市亦將在主板市場成為可能。

根據(jù)征求意見稿，已在境外上市的紅籌企業(yè)在滬深主板上市的至少需要滿足以下兩項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)。

l 一是市值不低于2000億元；

l 二是市值200億元以上，且擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先技術(shù)，科技創(chuàng)新能力較強(qiáng)，在同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位。

對于未在上市的紅籌企業(yè)，主板市場的IPO則需滿足至少三項(xiàng)要求。

l 一是預(yù)計(jì)市值不低于200億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于30億元；

l 二是營業(yè)收入快速增長，擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先技術(shù)，在同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位，且預(yù)計(jì)市值不低于100億元；

l 三是營業(yè)收入快速增長，擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先技術(shù)，在同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位，且預(yù)計(jì)市值不低于50億元，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于5億元。

上述規(guī)則中所強(qiáng)調(diào)營業(yè)收入的“快速增長”也具有相應(yīng)的量化門檻。

l 一是最近一年?duì)I業(yè)收入不低于5億元的，最近3年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長率10%以上；

l 二是最近一年?duì)I業(yè)收入低于5億元的，最近3年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長率20%以上；

l 三是受行業(yè)周期性波動(dòng)等因素影響，行業(yè)整體處于下行周期的，發(fā)行人最近3年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長率高于同行業(yè)可比公司同期平均增長水平。

不過對于處在研發(fā)階段的紅籌企業(yè)和對國家創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略有重要意義的紅籌企業(yè)，仍然可以豁免對“營業(yè)收入快速增長”的考核。

此外，針對具有AB股表決權(quán)差異的紅籌企業(yè)IPO的，還至少滿足兩項(xiàng)要求中的一項(xiàng)。

l 一是預(yù)計(jì)市值不低于200億元，且最近一年凈利潤為正；

l 二是預(yù)計(jì)市值不低于100億元，且最近一年凈利潤為正，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于10億元。

這意味著，注冊制全面落地將加速A股市場“迎回”部分頭部中概股的節(jié)奏，境內(nèi)市場相對偏高的估值中樞，無疑會(huì)對部分符合條件的紅籌企業(yè)產(chǎn)生吸引力，并對部分一級市場資本的退出創(chuàng)造有利條件。

此次改革落地后，預(yù)計(jì)主板、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所乃至新三板所組成的多層次資本市場結(jié)構(gòu)將更加清晰。

“改革后主板要突出大盤藍(lán)籌特色，重點(diǎn)支持業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。相應(yīng)的，設(shè)置多元包容的上市條件，并與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板拉開距離。”證監(jiān)會(huì)表示，“主板改革后，多層次資本市場體系將更加清晰，基本覆蓋不同行業(yè)、不同類型、不同成長階段的企業(yè)?！?/p>

值得一提的是，全面注冊制也在進(jìn)一步銜接了上位法的相關(guān)要求，例如對于涉嫌違法違規(guī)遭遇立案調(diào)查的中介機(jī)構(gòu)所提交的其他項(xiàng)目，將不再作為不予受理或中止審查的對象處理；這也意味著，因立案而導(dǎo)致在手項(xiàng)目遭遇卡殼的“連坐”現(xiàn)象也有望成為歷史。

交易及準(zhǔn)入機(jī)制上，新的主板改革則參照了科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板的“上市前5個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅”的制度安排。

不過從第6個(gè)交易日起，滬深市場的單日漲跌幅限制仍然保持10%不變——與之相對應(yīng)的是，對主板當(dāng)下并不限制入場資產(chǎn)和投資經(jīng)驗(yàn)門檻的投資者適當(dāng)性要求也得到了保留。

從2018年底宣布設(shè)立科創(chuàng)板以來，A股的注冊制改革至今已成為一場持續(xù)長達(dá)四年多的曠日持久戰(zhàn)。

從2019年7月的首批科創(chuàng)板公司上市，到2020年創(chuàng)業(yè)板完成注冊制改革，再到2021年11北交所的設(shè)立與開市，注冊制改革已先后在滬深京三大交易所先行完成試點(diǎn)，而最終的主板市場的改革也被視為注冊制改革在A股獲得全面推進(jìn)的重要標(biāo)志。

正是有了前期的改革鋪墊，才讓注冊制的全面落地具有了更加堅(jiān)實(shí)的制度基礎(chǔ)。

“經(jīng)過4年的試點(diǎn)，市場各方對注冊制的基本架構(gòu)、制度規(guī)則總體認(rèn)同，資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是科技創(chuàng)新的功能作用明顯提升，法治建設(shè)取得重大突破?！弊C監(jiān)會(huì)表示，“發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)合規(guī)誠信意識(shí)逐步增強(qiáng)，市場優(yōu)勝劣汰機(jī)制更趨完善，市場結(jié)構(gòu)和生態(tài)顯著優(yōu)化，具備了向全市場推廣的條件?！?/p>

市場對于注冊制改革近期將全面落地的預(yù)期早已形成，其中最主要的依據(jù)來自于2022年的兩會(huì)政府工作報(bào)告，其中明確提出將“全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制，促進(jìn)資本市場平穩(wěn)健康發(fā)展”。

“其實(shí)圍繞注冊制全面改革的推進(jìn)工作一直處在籌備狀態(tài)，推進(jìn)的進(jìn)度一直也受到更更高層面關(guān)注和督促?！币晃唤咏O(jiān)管層的券商人士表示。“2022年兩會(huì)的時(shí)候就提到過全面落地，所以市場也預(yù)期最后的落地時(shí)間是在2023年的兩會(huì)前夕?！?/p>

“注改需要權(quán)衡兼顧的要素其實(shí)比較多，比如兼顧對投資者的保護(hù)、對舊制度如何銜接，甚至包括對市場造成的客觀影響。”上述券商人士指出。“不過市場各方準(zhǔn)備目前已較為充足了，所以也具有了進(jìn)一步推進(jìn)的條件。”

對于A股市場目前存在的部分問題，證監(jiān)會(huì)則表示將加大發(fā)行上市全鏈條各環(huán)節(jié)監(jiān)管力度。

“堅(jiān)持‘申報(bào)即擔(dān)責(zé)’原則，壓實(shí)發(fā)行人及實(shí)際控制人責(zé)任。督促中介機(jī)構(gòu)歸位盡責(zé)，加強(qiáng)能力建設(shè)。”證監(jiān)會(huì)表示，“加強(qiáng)發(fā)行監(jiān)管與上市公司持續(xù)監(jiān)管的聯(lián)動(dòng)，規(guī)范上市公司治理。以’零容忍’的態(tài)度嚴(yán)厲打擊欺詐發(fā)行、財(cái)務(wù)造假等違法違規(guī)行為，切實(shí)保護(hù)投資者合法權(quán)益?！?/p>

值得一提的是，目前能夠代表主板的寬基指數(shù)也處于相對的歷史低位，客觀上也能夠緩釋此舉可能給市場帶來的情緒沖擊，為注冊制的全面落地創(chuàng)造更有利的市場條件。

截至2月1日的Wind數(shù)據(jù)顯示，滬深300（000300.SH）的動(dòng)態(tài)PE為12.13倍，低于12.42倍的中位值和12.35倍的平均值，分位點(diǎn)為往期水平的43.95%；上證50（000016.SZ）的動(dòng)態(tài)PE為9.82倍，低于10.01的中位值和10.10的平均值，分位點(diǎn)為往期水平的43.55%。

“2018年底發(fā)起科創(chuàng)板改革試點(diǎn)的時(shí)候，A股的整體估值也處于相對較低水平，在低估值時(shí)啟動(dòng)改革來對沖潛在的情緒影響，有利于相應(yīng)改革舉措的輕裝上陣。”上述券商人士指出。