（原標(biāo)題：國(guó)君策略：市場(chǎng)底部形成并非在朝夕之間 投資機(jī)會(huì)在低風(fēng)險(xiǎn)特征的股票）

莫對(duì)進(jìn)攻執(zhí)著：市場(chǎng)底部形成并非在朝夕之間。上證指數(shù)點(diǎn)位的PE估值和PB估值已與2019年1月2440和2020年3月2660持平，部分投資者認(rèn)為股票市場(chǎng)已反應(yīng)悲觀(guān)預(yù)期故而能夠高歌猛進(jìn)。但是，近期的股票市場(chǎng)投資者并沒(méi)有因?yàn)楣乐档臀欢鴮?duì)負(fù)面信息反應(yīng)鈍化，相反波動(dòng)率高企表明當(dāng)前市場(chǎng)仍需要更多的時(shí)間磨底。投資者往往忽略的一點(diǎn)在于，估值在時(shí)間維度上簡(jiǎn)單比較的前提，需要宏觀(guān)預(yù)期模式的穩(wěn)定。而當(dāng)前市場(chǎng)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期仍然需要非常高的補(bǔ)償，俄烏局勢(shì)的復(fù)雜性、海外貨幣政策緊縮的壓力以及病毒變異的不可預(yù)測(cè)性。同時(shí)，我們還看到新的周期性因素的變化，全球貿(mào)易活動(dòng)開(kāi)始放緩，國(guó)內(nèi)居民與企業(yè)資本開(kāi)支意愿減弱，地產(chǎn)和地方政府信用擴(kuò)表面臨約束。加之缺乏增量資金，對(duì)于基本面或是風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的博弈難度非常高，因此我們?nèi)越ㄗh投資者等待更好的時(shí)機(jī)，尤其是信用路徑的明確。

莫對(duì)持倉(cāng)執(zhí)著：機(jī)構(gòu)投資者持倉(cāng)調(diào)整已慢于基本面趨勢(shì)變化。2022Q1A股盈利顯示，大盤(pán)價(jià)值(+3.6%)>大盤(pán)成長(zhǎng)(-0.8%)>小盤(pán)價(jià)值(-16.7%)>小盤(pán)成長(zhǎng)(-26.8%)，盈利的結(jié)構(gòu)仍集中于上游資源品板塊。我們跟蹤的盈利預(yù)期顯示，4月以來(lái)煤炭、有色和銀行等板塊的業(yè)績(jī)預(yù)期繼續(xù)上修，但大部分行業(yè)面臨下修，其中農(nóng)林牧漁、社服、計(jì)算機(jī)和地產(chǎn)等行業(yè)下修幅度較大。除了方向之外，不同分析師對(duì)于盈利預(yù)測(cè)的分歧同樣重要，我們發(fā)現(xiàn)在4月以來(lái)下修行業(yè)之中，地產(chǎn)、建筑、鋼鐵以及食品飲料等行業(yè)業(yè)績(jī)下修的分歧開(kāi)始收斂，表明負(fù)面信息消化較為充分，但消費(fèi)者服務(wù)、家電、汽車(chē)等行業(yè)分歧度仍在抬升，表明市場(chǎng)對(duì)該板塊業(yè)績(jī)下修的程度仍看不清?；久娴内厔?shì)已經(jīng)向價(jià)值類(lèi)板塊傾斜，當(dāng)然價(jià)值內(nèi)部也有分化。但反觀(guān)Q1的基金持倉(cāng)我們看到國(guó)內(nèi)投資者仍在大幅凈增倉(cāng)交易成長(zhǎng)板塊，表明機(jī)構(gòu)投資者的持倉(cāng)結(jié)構(gòu)已經(jīng)慢于基本面趨勢(shì)的變化，這將指向在未來(lái)一個(gè)階段風(fēng)格切換仍將繼續(xù)。

切換莫在一思停：輸入性通脹與穩(wěn)增長(zhǎng)將在未來(lái)1-2季度繼續(xù)強(qiáng)化基本面趨勢(shì)。成長(zhǎng)板塊的階段性反彈讓部分投資者陷入猶豫，是否應(yīng)該追漲？我們的看法是，反彈更要切換。美國(guó)一季度非農(nóng)單位勞動(dòng)力成本初值大幅上漲11.6%，4月私人非農(nóng)企業(yè)時(shí)薪增速仍在明顯攀升，美國(guó)密西根大學(xué)通脹預(yù)期變化已上升至1983年以來(lái)的最高值，美聯(lián)儲(chǔ)拒絕急劇緊縮的置信度正在下降。疊加俄烏局勢(shì)的復(fù)雜性和人民幣貶值的壓力，輸入性的通脹將比國(guó)內(nèi)投資者預(yù)期的更長(zhǎng)久，貼現(xiàn)率的預(yù)期仍會(huì)處于高波動(dòng)的情形。而在另一方面，對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)而言，增長(zhǎng)的放緩意味著增長(zhǎng)本身對(duì)傳統(tǒng)部門(mén)的依賴(lài)度正在明顯的上升，在地產(chǎn)和地方政府信用擴(kuò)張約束的條件下，政治局“全面加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”穩(wěn)增長(zhǎng)的表述成為當(dāng)前諸多不確定當(dāng)中為數(shù)不多的確定性，也將使與通脹、穩(wěn)增長(zhǎng)相關(guān)的周期和消費(fèi)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期相較其他板塊更優(yōu)。

投資機(jī)會(huì)在低風(fēng)險(xiǎn)特征的股票：低估值、有業(yè)績(jī)、業(yè)績(jī)確定。但是，穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力點(diǎn)和力度已與過(guò)去不同，股票選擇上更應(yīng)關(guān)注龍頭份額優(yōu)勢(shì)，而非尾部彈性。推薦：1)穩(wěn)定現(xiàn)金流：煤炭、石化、銀行；2)公共投資確定性：建筑、電力電網(wǎng)、風(fēng)光電；3)困境反轉(zhuǎn)，核心關(guān)注供給側(cè)深度優(yōu)化：生豬、白酒與酒店，Q2關(guān)注消費(fèi)建材、鋼鐵。

關(guān)鍵詞： 投資機(jī)會(huì)