6月23日，喜曼拿醫(yī)療開(kāi)始其三度港交所創(chuàng)業(yè)板之旅，力高企業(yè)融資有限公司(Lego Corporate Finance Limited)為獨(dú)家保薦人。值得一提的是，該公司曾于2022年1月31日以及8月29日向港交所創(chuàng)業(yè)板遞交過(guò)上市申請(qǐng)。

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深陷增長(zhǎng)瓶頸

招股書顯示，喜曼拿醫(yī)療成立于1988年，是多個(gè)醫(yī)療儀器以及健康與保健產(chǎn)品的零售商及批發(fā)商，旗下產(chǎn)品可分為四大類，即治療及復(fù)康設(shè)備及用品、護(hù)理用品、一般健康與保健產(chǎn)品及其他產(chǎn)品，分別由其在香港的三個(gè)不同品牌（樂(lè)康軒、新活方、步?足?履）經(jīng)營(yíng)31間零售店。在三個(gè)零售品牌當(dāng)中，喜曼拿的頂級(jí)品牌為樂(lè)康軒，亦是零售業(yè)務(wù)的最大收益貢獻(xiàn)來(lái)源。

此外，公司亦在步?足?履零售店內(nèi)提供專業(yè)的足科矯正業(yè)務(wù)。

2022至2023財(cái)年（以下簡(jiǎn)稱：報(bào)告期內(nèi)），喜曼拿醫(yī)療收入分別為2.32億元（單位：港元，下同）及2.41億元，2023財(cái)年同比增長(zhǎng)4.13%；同期毛利分別為1.22億元及1.23億元，2023財(cái)年同比增長(zhǎng)0.43%；與此同時(shí)，公司權(quán)益持有人應(yīng)占純利分別為840萬(wàn)元及1170萬(wàn)元，2023財(cái)年同比增長(zhǎng)39.8%，增幅較大。

從營(yíng)收體量來(lái)看，喜曼拿并不算大，2022年占香港醫(yī)療儀器市場(chǎng)的市場(chǎng)份額約2.4%。更為重要的是，該公司收入及毛利似乎陷入增長(zhǎng)瓶頸，增長(zhǎng)動(dòng)力顯弱。2023財(cái)年權(quán)益持有人凈利潤(rùn)升幅較大的原因在于其收到政府補(bǔ)貼。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，期內(nèi)零售業(yè)務(wù)的收益分別為1.14億元及1.19億元，占總收益分別為49.1%及49.4%；批發(fā)業(yè)務(wù)的營(yíng)收分別為1.08億元及1.12億元，占總營(yíng)收比例分別為46.5%及46.2%；足科業(yè)務(wù)的收益分別為1020.7萬(wàn)元及1061.1萬(wàn)元，占總營(yíng)收比例均為4.4%。三大業(yè)務(wù)規(guī)模幾乎沒(méi)有增長(zhǎng)空間，長(zhǎng)期來(lái)看業(yè)務(wù)增長(zhǎng)潛力或恐較為不足。

“賣藥”中間商的生意不好做

喜曼拿作為藥品銷售的“中間商”，持續(xù)受到上下游廠商的制約，經(jīng)營(yíng)脆弱性可見(jiàn)一斑。

一方面，喜曼拿依賴上游供應(yīng)商為其提供醫(yī)療儀器及健康及保健產(chǎn)品。期內(nèi)，來(lái)自五大供應(yīng)商的采購(gòu)合計(jì)共占總采購(gòu)額分別約24.9%及30.2%。招股書顯示，喜曼拿與若干供應(yīng)商訂立分銷協(xié)議，一般為期1-3年。如果任何供應(yīng)商與該公司終止業(yè)務(wù)關(guān)系，其產(chǎn)品或?qū)⒊霈F(xiàn)短缺情況，會(huì)對(duì)其品牌營(yíng)運(yùn)及財(cái)務(wù)表現(xiàn)產(chǎn)生不利影響，

根據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，期內(nèi)喜曼拿在香港及澳門分別擁有46及44個(gè)醫(yī)療儀器及健康保健產(chǎn)品的獨(dú)家分銷權(quán)，獨(dú)家品牌產(chǎn)品的總采購(gòu)額分別占總采購(gòu)額約54.6%及47.5%，其產(chǎn)生的收益占總營(yíng)收比例分別為33.2%及44.6%。正如上文所說(shuō)，若喜曼拿失去獨(dú)家供應(yīng)產(chǎn)品，或其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手獲得獨(dú)家分銷權(quán)，公司甚至?xí)ナ袌?chǎng)占有率。

嚴(yán)重依賴獨(dú)家供應(yīng)商的后果就是，上游供應(yīng)商擁有較高話語(yǔ)權(quán)，掌握產(chǎn)品定價(jià)權(quán)，公司的成本會(huì)持續(xù)增加。反映在財(cái)報(bào)上，就是毛利率的下滑。期內(nèi)，公司的毛利率分別約為52.80%及50.93%。與同行健倍苗苗自有品牌藥高達(dá)70%的毛利率相比，可見(jiàn)該公司在行業(yè)中話語(yǔ)權(quán)并不強(qiáng)。

另一方面，喜曼拿的客戶比較分散，期內(nèi)零售客戶產(chǎn)生的收益分別為49.1%及49.4%；批發(fā)客戶產(chǎn)生的收益分別為46.5%及46.2%。此外，期內(nèi)公司向五大客戶的銷售額分別為1420萬(wàn)元及2120萬(wàn)元，占總收益比例分別為6.1%及8.8%。由于客戶較為分散，導(dǎo)致其客戶粘性較弱，若無(wú)法擴(kuò)大與現(xiàn)有客戶業(yè)務(wù)或吸引新客戶，公司或面臨收益下跌風(fēng)險(xiǎn)。

上下游的夾縫中，喜曼拿盈利能力亦呈現(xiàn)逐步下滑態(tài)勢(shì)。

內(nèi)生增長(zhǎng)不足還能走多遠(yuǎn)？

值得樂(lè)觀的是，喜曼拿所處行業(yè)前景較為明朗。

招股書顯示，預(yù)計(jì)香港醫(yī)療儀器市場(chǎng)的市場(chǎng)規(guī)模于2027年將達(dá)到95.47億元，2023年至2027年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為6.7%。預(yù)計(jì)于2023年至2027年，香港物理治療、治療及復(fù)康相關(guān)醫(yī)療儀器及用品市場(chǎng)將繼續(xù)以9.2%的復(fù)合年增長(zhǎng)率增長(zhǎng)，至2027年達(dá)到22.84億元。兩者市場(chǎng)規(guī)模均呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

但從競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，香港整體健康與保健產(chǎn)品市場(chǎng)是一個(gè)分散的市場(chǎng)，十大市場(chǎng)參與者在2022年占市場(chǎng)份額約34.1%。2022年，估計(jì)公司在整體健康與保健產(chǎn)品市場(chǎng)占市場(chǎng)份額僅約0.3%。因此增加體量、擴(kuò)大市場(chǎng)份額成為喜曼拿的重中之重。

但根據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP分析，對(duì)比同行健倍苗苗，喜曼拿自有品牌產(chǎn)品的尚未成為頂梁柱，直觀顯示其內(nèi)生增長(zhǎng)不足。

擁有自主品牌的優(yōu)勢(shì)在于，一方面可以掌握市場(chǎng)定價(jià)權(quán)，盈利能力會(huì)顯著提升；另一方面在于可以穩(wěn)固其市占率。但是喜曼拿自有品牌收入規(guī)模較小，導(dǎo)致成長(zhǎng)性較弱。

期內(nèi)，喜曼拿自有品牌產(chǎn)生的收益分別為3250萬(wàn)元及3950萬(wàn)元，占總收入比例分別為14.2%及16.6%，尚不足20%。而健倍苗苗收入大部分來(lái)自自主品牌產(chǎn)品，占比超過(guò)70%。

更為重要的是，健倍苗苗擁有多個(gè)高價(jià)值的自主品牌，而且依托母公司資源，可以獨(dú)立開(kāi)發(fā)生產(chǎn)更多細(xì)分市場(chǎng)產(chǎn)品，形成更豐富的產(chǎn)品線，打造新的增長(zhǎng)點(diǎn)，成長(zhǎng)想象空間十足。

與之相比，喜曼拿自有品牌產(chǎn)品始終無(wú)法挑起營(yíng)收大梁，能否在行業(yè)攫取增長(zhǎng)紅利，還需畫上一個(gè)問(wèn)號(hào)。更為糟糕的是，在強(qiáng)勢(shì)供應(yīng)商面前，該公司只能咽下漲價(jià)澀果，隨之而來(lái)的就是不斷降低的毛利率以及持續(xù)下降的盈利能力，長(zhǎng)期以往，喜曼拿醫(yī)療還能走多遠(yuǎn)呢？

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