事件：

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布了2023年1月份全國(guó)CPI和PPI數(shù)據(jù)。1)CPI同比 2.1%，前值 1.8%，市場(chǎng)預(yù)期 2.3%;CPI環(huán)比0.8%，前值0%;2)核心CPI同比1.0%，前值0.7%;3)PPI同比-0.8%，前值-0.7%，市場(chǎng)預(yù)期-0.5%;PPI環(huán)比-0.4%，前值-0.5%。

核心觀點(diǎn)：

(資料圖片僅供參考)

1月，受春節(jié)效應(yīng)、疫后服務(wù)需求加快釋放影響，CPI環(huán)比明顯上漲，核心CPI加速回升;PPI同比延續(xù)下跌，與國(guó)際油價(jià)下跌、工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)偏弱有關(guān)。

向前看，疫后消費(fèi)脈沖式修復(fù)，疊加前期服務(wù)供給約束，將帶動(dòng)核心通脹逐步升溫。但后續(xù)上行高度仍取決于消費(fèi)復(fù)蘇高度，即居民收入恢復(fù)情況。在預(yù)期今年消費(fèi)溫和復(fù)蘇、房地產(chǎn)市場(chǎng)弱復(fù)蘇的情況下，核心通脹上行風(fēng)險(xiǎn)可控。

服務(wù)價(jià)格上漲，推動(dòng)核心CPI加速回升

1月CPI同比連續(xù)兩個(gè)月回升，至2.1%;環(huán)比上行至0.8%，為2021年2月來(lái)環(huán)比最高值。核心CPI同比自上月的0.7%上行至1.0%，呈現(xiàn)加速跡象。

CPI環(huán)比加快上漲，除受春節(jié)等季節(jié)性因素推動(dòng)外，更為值得關(guān)注的是，服務(wù)價(jià)格出現(xiàn)明顯上漲。12月下旬后，隨著全國(guó)疫情達(dá)峰，居民出行活動(dòng)明顯恢復(fù)，疊加春節(jié)效應(yīng)，旅游、娛樂(lè)、交通等服務(wù)價(jià)格明顯上漲。1月教育文化和娛樂(lè)價(jià)格環(huán)比上漲1.3%，上月為0.1%;交通工具使用和維修價(jià)格環(huán)比上漲1.9%，上月為持平;家庭服務(wù)價(jià)格環(huán)比上漲2.4%，上月為0.5%。

PPI同比延續(xù)回落，環(huán)比降幅收窄

1月PPI環(huán)比降幅小幅收窄至-0.4%，上月為-0.5%。同比延續(xù)下跌，自上月的-0.7%回落至-0.8%，仍處在磨底震蕩階段。PPI環(huán)比下降，主要受前期油價(jià)下跌帶來(lái)的輸入性因素影響，內(nèi)需主導(dǎo)的黑色金屬價(jià)格漲幅擴(kuò)大、有色金屬價(jià)格企穩(wěn)、煤炭?jī)r(jià)格小幅回落，反映市場(chǎng)預(yù)期有所向好，但實(shí)際改善幅度偏弱。1月，盡管防疫政策優(yōu)化后，生產(chǎn)生活較快恢復(fù)，但部分受春節(jié)假期影響，生產(chǎn)強(qiáng)度仍然偏弱。進(jìn)入2月后，中下游開(kāi)工率數(shù)據(jù)、房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)均有明顯改善，有望帶動(dòng)后續(xù)工業(yè)品價(jià)格企穩(wěn)回升。

如何看待核心通脹上行風(fēng)險(xiǎn)?

當(dāng)前消費(fèi)恢復(fù)更多是結(jié)構(gòu)性的，多集中在服務(wù)領(lǐng)域。并且在服務(wù)領(lǐng)域，總體漲價(jià)幅度也相對(duì)可控，主要受春節(jié)效應(yīng)和疫后補(bǔ)償式消費(fèi)影響。從絕對(duì)水平上看，服務(wù)價(jià)格環(huán)比尚未超出疫情發(fā)生前年份春節(jié)月份的水平，指向報(bào)復(fù)性消費(fèi)情況較少，這可能與居民收入尚未改善有關(guān)。

那么隨著春節(jié)效應(yīng)的結(jié)束，以及補(bǔ)償式消費(fèi)空間收窄，核心通脹上行速度也會(huì)開(kāi)始放緩。從日本、新加坡經(jīng)驗(yàn)看，在疫情管控放松后的一個(gè)季度內(nèi)，服務(wù)消費(fèi)得到最快釋放，出現(xiàn)一輪脈沖式效應(yīng)，此后呈現(xiàn)高位波動(dòng)情況。

進(jìn)一步而言，在一季度經(jīng)歷疫后消費(fèi)脈沖式修復(fù)后，后續(xù)核心CPI上行高度，仍取決于整體消費(fèi)復(fù)蘇的高度，即居民收入恢復(fù)的情況。在預(yù)期今年消費(fèi)溫和復(fù)蘇、房地產(chǎn)市場(chǎng)弱復(fù)蘇的基礎(chǔ)上，未來(lái)核心CPI同比大概率向疫情前水平逐步靠攏。參考2019年水平，核心CPI同比處在1.5%-2%區(qū)間。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

海外能源危機(jī)再度發(fā)酵;國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)不及預(yù)期。

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“光大證券研究”;智通財(cái)經(jīng)編輯：莊禮佳。

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