一份亮眼業(yè)績(jī)發(fā)布帶動(dòng)上市公司股價(jià)短期走高，在二級(jí)市場(chǎng)并不奇怪，但一份財(cái)報(bào)對(duì)股價(jià)的正面影響持續(xù)超過一個(gè)季度，顯然不是個(gè)常事。

去年9月26日，康基醫(yī)療(09997)發(fā)布了其中期財(cái)報(bào)。財(cái)報(bào)發(fā)布第二天，公司股價(jià)觸及上市以來最低點(diǎn)5.28港元。但自此開始，康基醫(yī)療股價(jià)在接下來4個(gè)多月不間斷地一路向上，今年2月8日公司盤中股價(jià)達(dá)到10.58港元，刷新2021年10月以來的新高。

(資料圖)

簡(jiǎn)單來說，自去年中報(bào)至今，康基醫(yī)療股價(jià)累漲幅度達(dá)到100.4%，實(shí)現(xiàn)股價(jià)翻倍。

不過，這對(duì)于其他股票來說可能是一個(gè)“壯舉”，但對(duì)國(guó)內(nèi)MISIA市場(chǎng)國(guó)產(chǎn)龍頭康基醫(yī)療來說，卻是估值回歸的第一步。

踏出估值修復(fù)的第一步

近年來，隨著人口老齡化、人均可支配收入的增加以及醫(yī)療報(bào)銷制度的改善，使得中國(guó)微創(chuàng)外科手術(shù)的需求持續(xù)增長(zhǎng)。

技術(shù)方面，微創(chuàng)外科手術(shù)比傳統(tǒng)手術(shù)更有優(yōu)勢(shì)，其創(chuàng)傷較小、并發(fā)癥少且感染風(fēng)險(xiǎn)更小。

從市場(chǎng)空間來看，據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，中國(guó)微創(chuàng)外科手術(shù)器械及配件(MISIA)的銷售收入2020-2024期間的復(fù)合增速19.1%，預(yù)計(jì)2024年MISIA市場(chǎng)銷售收入將達(dá)到408億元。另一方面，中國(guó)微創(chuàng)外科手術(shù)的滲透率低，行業(yè)空間大。2019年，中國(guó)微創(chuàng)外科手術(shù)的滲透率為38.1%，而美國(guó)則為80.1%。

雖然目前國(guó)內(nèi)微創(chuàng)外科手術(shù)器械及配件(MISIA)市場(chǎng)仍主要由外資企業(yè)主導(dǎo)，但近年來市場(chǎng)對(duì)于國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品的接受度越來越高，國(guó)產(chǎn)MISIA的高質(zhì)量和成本效應(yīng)正得到中國(guó)三甲醫(yī)院的認(rèn)可。

數(shù)據(jù)顯示，早在2019年，國(guó)產(chǎn)一次性套管穿刺器、高分子結(jié)扎夾及一次性電凝鉗在中國(guó)三甲醫(yī)院的滲透率便分別提升到了25%、40%和30%。

雖然從行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)角度來看，2019年中國(guó)MISIA市場(chǎng)中，排名第一的公司是美敦力，份額高達(dá)41.2%。而康基醫(yī)療當(dāng)時(shí)僅有2.7%，2021年也僅有3.1%，差距過大。但康基醫(yī)療依然排名國(guó)內(nèi)廠商第一，且在國(guó)產(chǎn)替代風(fēng)口的助力下，業(yè)績(jī)保持持續(xù)增長(zhǎng)。

營(yíng)業(yè)收入方面，縱向來看，2017-2021年期間，公司營(yíng)業(yè)收入從2.48億元增長(zhǎng)到6.90億元，復(fù)合增速達(dá)到29.23%。2022年，公司營(yíng)業(yè)收入同比增速34.95%。

而從盈利能力來看，2017-2022年期間，公司凈利潤(rùn)從1.18億元增長(zhǎng)到4.57億元，復(fù)合增速達(dá)到40.36%。另外，2022年公司凈利潤(rùn)增速82.49%;公司近年來毛利率維持穩(wěn)健水平，2022年公司毛利率81.55%。

也就是說，從2017-2022年即公司在上市前后，除了疫情影響最嚴(yán)重的2020年外，營(yíng)收和盈利水平始終保持較高速增長(zhǎng)。

但康基醫(yī)療在二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)卻“有點(diǎn)慘”。從其股價(jià)走勢(shì)來看，“上市即巔峰”，往后股價(jià)一路下滑。從月K線來看，公司股價(jià)幾乎是一路從2020年7月最高點(diǎn)34.58港元一路下跌至2022年9月最低點(diǎn)5.28港元。

而從估值角度來看，2023年2月7日，公司市盈率PE(TTM)為25.5x，仍低于三年平均估值中樞。也就是說，康基醫(yī)療股價(jià)經(jīng)歷4個(gè)月爬坡和翻倍也僅踏出了估值修復(fù)的第一步。

集采利空“大山”能否推翻?

實(shí)際上，除去外部的宏觀因素影響，在康基醫(yī)療上市至今，影響其股價(jià)最大的因素還是國(guó)內(nèi)的MISIA集采。

不過，MISIA只是一個(gè)總的概念，其產(chǎn)品類型包括一次性套管穿刺器、高分子結(jié)扎夾、可吸收結(jié)扎夾、一次性電凝鉗、腹腔鏡吻合器、超聲切割止血刀系統(tǒng)一次性刀頭以及重復(fù)性套管穿刺器和鉗等。其中，規(guī)模最大的腹腔鏡吻合器市場(chǎng)有45.56億元，規(guī)模最小的一次性電凝鉗僅有2.16億元。

而康基醫(yī)療的產(chǎn)品在一次性套管穿刺器、高分子結(jié)扎夾、一次性電凝鉗、重復(fù)性套管穿刺器和鉗等4個(gè)領(lǐng)域排名前五。2019年，這4個(gè)領(lǐng)域合計(jì)的市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到35.29億元，而康基當(dāng)時(shí)在其中的市場(chǎng)份額分別達(dá)到13.4%、13.0%、48.3%和14.8%。

相較以上領(lǐng)域，康基醫(yī)療在上市時(shí)，其在MISIA最大的細(xì)分市場(chǎng)腹腔鏡吻合器領(lǐng)域的產(chǎn)品仍處于設(shè)計(jì)開發(fā)階段。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，腹腔鏡吻合器屬于吻合器的一種。從市場(chǎng)規(guī)模上來看，吻合器作為一種醫(yī)療手術(shù)器械，被廣泛應(yīng)用在外科手術(shù)中。我國(guó)吻合器市場(chǎng)規(guī)模由2015年的 48.27億元增長(zhǎng)至2019 年的94.79億元，復(fù)合增長(zhǎng)率約為18%。從市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局來看，國(guó)內(nèi)的吻合器市場(chǎng)經(jīng)過多年發(fā)展，現(xiàn)已形成了以外資為主導(dǎo)、內(nèi)資為輔的競(jìng)爭(zhēng)格局。

國(guó)內(nèi)MISIA市場(chǎng)面臨的利空壓力多半來自于較大規(guī)模細(xì)分產(chǎn)品市場(chǎng)面臨的集采降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

去年7月江蘇省醫(yī)保局開展第七輪耗材帶量采購(gòu)。其中，腔鏡吻合器平均降幅79%，最高降幅91%;2021年12月，重慶等8省聯(lián)盟開展腔鏡吻合器及組件集采，最終平均降幅79.2%，最高降幅達(dá)97.9%。在吻合器之后，MISIA市場(chǎng)又一大細(xì)分市場(chǎng)超聲刀市場(chǎng)同樣迎來集采。2021年12月，廣東省醫(yī)療保障局發(fā)布16省聯(lián)盟耗材集采結(jié)果，超聲刀頭價(jià)格平均降幅70.11%，最高降幅93%。

對(duì)于康基醫(yī)療來說，可能對(duì)業(yè)績(jī)影響大的便是針對(duì)其收入構(gòu)成最大的一次性套管穿刺器的集采。

2021年2月23日，山東省公共資源交易中心發(fā)布《關(guān)于公布2020年山東省高值醫(yī)用耗材集中帶量采購(gòu)中選結(jié)果的通知》。其中一次性使用套管穿刺器平均降幅86.74%，中選械企包括康基醫(yī)療、聯(lián)合微創(chuàng)醫(yī)療、河南省駝人醫(yī)療等。

由于在國(guó)內(nèi)一次性使用套管穿刺器市場(chǎng)，康基醫(yī)療按銷量計(jì)在2019年的市場(chǎng)份額已經(jīng)達(dá)到達(dá)19.1%，排名第一。因此市場(chǎng)擔(dān)心其后續(xù)收入受到影響。但現(xiàn)在回看公司業(yè)績(jī)，直到2022年中報(bào)，其一次性使用套管穿刺器營(yíng)收占比依然有46.7%，且在疫情影響下，公司整體業(yè)績(jī)和凈利潤(rùn)依舊保持正向增速。

此外，康基醫(yī)療的盈利指標(biāo)一直較好。2019年，公司毛利率高達(dá)84.1%，經(jīng)調(diào)整營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和凈利潤(rùn)率也分別達(dá)到67.3%、64.9%。而到2022年中期，公司整體毛利率仍有80%，側(cè)面說明高毛利為其帶來了較為充分的產(chǎn)品降價(jià)空間。

不過，目前國(guó)內(nèi)集采常態(tài)化造成的醫(yī)保局成為市場(chǎng)單一買方的局面逐漸穩(wěn)定，因此集采帶來的行業(yè)波動(dòng)將是穩(wěn)定存在的。在此背景下，康基估值穩(wěn)定的基礎(chǔ)就要看其能否在MISIA傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)的4大領(lǐng)域守住市場(chǎng)份額，而估值增長(zhǎng)的重點(diǎn)則要看其能否在吻合器和超聲刀兩大領(lǐng)域快速放量，或是在海外市場(chǎng)能否持續(xù)打開局面。因此，每次業(yè)績(jī)披露將會(huì)是決定其后續(xù)估值走勢(shì)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

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