核心觀點(diǎn)

(資料圖片)

1．5月：我國(guó)CPI同比+0.2%（前值+0.1%，下同），其中食品項(xiàng)同比+1.0%（+0.4%），非食品項(xiàng)同比0%（+0.1%），核心CPI同比+0.6%（+0.7%）。PPI同比-4.6%（-3.6%），其中生產(chǎn)資料當(dāng)月同比-5.9%（-4.7%）。

2．整體：

首先，CPI在上年基數(shù)并不高的情況下連續(xù)保持低位，PPI降幅繼續(xù)擴(kuò)大。對(duì)于價(jià)格水平的低迷可以分為供給端和需求端來(lái)解釋，PPIRM和PPI生產(chǎn)資料可以較好的顯示產(chǎn)業(yè)鏈上游的價(jià)格，PPI生活資料和CPI可以作為中下游價(jià)格的代表。此次的價(jià)格水平較低一方面是因?yàn)榇笞谏唐穬r(jià)格下行較大，由于2022年同期大宗商品價(jià)格較高，無(wú)論是PPIRM、南華指數(shù)、CRB工業(yè)原料均出現(xiàn)大幅回落。另一方面是因?yàn)橄掠涡枨蟮牡兔?，下游的物量指?biāo)仍處低位。

第二，CPI中仍有亮點(diǎn)，CPI環(huán)比是高于2018年以來(lái)的同期季節(jié)性的，而剔除房租的核心CPI其實(shí)表現(xiàn)也算是較好的。2018年以來(lái)核心CPI的指標(biāo)長(zhǎng)期保持低位，現(xiàn)在來(lái)看主要是受房租影響較大。核心CPI中約30%是由居住項(xiàng)構(gòu)成，但居住中的房租項(xiàng)從2019年后出現(xiàn)大幅下行，所以就導(dǎo)致核心CPI一直偏弱。所以我們認(rèn)為需要關(guān)注剔除房租之后的核心CPI，實(shí)際上剔除房租之后的核心CPI表現(xiàn)較好，5月為+1.0%（+1.1%）。

第三，當(dāng)下的情況和2016年是較為相似的，同樣是CPI和PPI差值超過(guò)4.8%，且同樣是CPI和PPI均較弱導(dǎo)致，雖然同樣有其他時(shí)期差值也超過(guò)4.8%，但多數(shù)是CPI較強(qiáng)拉升差值。2016年下半年CPI和PPI差值開(kāi)始收窄，商品價(jià)格上升。

3．后續(xù)：

需求端較為低迷，且在外需回落的情況下，內(nèi)需的重要性進(jìn)一步提升。因此，對(duì)政策呵護(hù)需求端的預(yù)期也在加強(qiáng)，我們認(rèn)為核心CPI或者剔除房租的核心CPI更能反映內(nèi)需的情況，相對(duì)來(lái)說(shuō)表現(xiàn)是較好的。如果后續(xù)內(nèi)需能夠恢復(fù)，核心CPI或?qū)⒊霈F(xiàn)上行。其次，CPI-PPI的差值較高的情況或需不會(huì)長(zhǎng)期持續(xù)，當(dāng)下和2016年較為相似的情形或證明后續(xù)商品價(jià)格隨著需求或?qū)⒆吒撸珻PI和PPI差值或?qū)⒒芈洹?/p>

4．債市：債市收益率在低位徘徊，各等級(jí)利差均已壓縮至歷史低位，與現(xiàn)在對(duì)基本面感受較為一致。但最近市場(chǎng)對(duì)政策預(yù)期頻繁升溫，證明市場(chǎng)對(duì)收益率再向下有所猶豫。因此，需要謹(jǐn)慎后續(xù)若有政策出臺(tái)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)回升使債市出現(xiàn)波動(dòng)。

5.分項(xiàng)：

（1）CPI食品項(xiàng)：同比來(lái)看，價(jià)格下降的商品多于上漲的商品，食用油、鮮果漲幅居前，豬肉、鮮菜、蛋類對(duì)同比降幅居前。環(huán)比來(lái)看，除了水產(chǎn)品外，其余所有分項(xiàng)價(jià)格環(huán)比均出現(xiàn)下降，鮮菜類、畜肉類、蛋類環(huán)比降幅居前。

（2）CPI大類：同比來(lái)看，消費(fèi)品價(jià)格繼續(xù)下行，服務(wù)類價(jià)格上行，或證明線下消費(fèi)相對(duì)來(lái)說(shuō)表現(xiàn)更好。具體分項(xiàng)中，其他類、文娛、食品煙酒漲幅居前，交通通信項(xiàng)、居住、生活降幅居前。環(huán)比來(lái)看，消費(fèi)品和服務(wù)類價(jià)格均出現(xiàn)下降。具體分項(xiàng)中，交通通信、食品煙酒出現(xiàn)下降，衣著、其他類環(huán)比上升。

（3）PPI：分三大門(mén)類看，受上游大宗商品價(jià)格影響，降幅均有不同程度的擴(kuò)大。分行業(yè)看，非金屬采選、公用事業(yè)、有色采選漲幅居前，降幅居前五的均為黑色產(chǎn)業(yè)鏈，如煤炭、石油、黑色金屬等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化超預(yù)期；價(jià)格變化超預(yù)期。

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