這兩天，促消費(fèi)的消息接二連三不斷。

(相關(guān)資料圖)

今天上午海南宣布啟動(dòng)“海南離島免稅跨年狂歡季”，活動(dòng)從今日（12月7日）開始，直到2023年2月5日，疊加今年6月28日啟動(dòng)的首屆海南國(guó)際離島免稅購(gòu)物街，旨在打造“天天有活動(dòng)、周周有優(yōu)惠、月月有主題”的海南離島免稅跨年狂歡季活動(dòng)。

而前在12月5日晚海南就已宣布對(duì)省外來（返）?？谌藛T不再實(shí)施分類管控。防疫政策的優(yōu)化便于消費(fèi)者出行，疊加拉動(dòng)消費(fèi)的離島免稅活動(dòng)，免稅消費(fèi)有望迎來一輪復(fù)蘇。那么接下來見智研究就從需求和供給兩端為大家詳細(xì)分析海南免稅龍頭中國(guó)中免在當(dāng)下會(huì)有什么新變化。

免稅的絕對(duì)龍頭，利潤(rùn)10年翻10倍

從20年開始，免稅行業(yè)成為了大消費(fèi)領(lǐng)域中的明星板塊，中國(guó)中免則是其中最亮眼的那顆星。

眾所周知，旅游免稅業(yè)務(wù)需要免稅牌照，因此是個(gè)天然壟斷的行業(yè)，而中國(guó)中免目前是唯一全牌照免稅運(yùn)營(yíng)商，有著天然的優(yōu)勢(shì)，并且擁有著全國(guó)數(shù)量最多的免稅店和最全面的品牌組合（193家免稅店和超過316000個(gè)SKU）。

其次，中免在海南市場(chǎng)擁有較強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。要知道三亞和海口是海南接待旅客量最大的兩個(gè)城市，中免圍繞著這兩大城市已形成包括三亞國(guó)際免稅城、三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店、?？谌?/span>月廣場(chǎng)免稅店、海口美蘭機(jī)場(chǎng)免稅店、瓊海博鰲免稅店在內(nèi)的廣泛布局，覆蓋近90%離島客流。

（圖來源：平安證券）

再加上近年來海南免稅政策的導(dǎo)向，中免經(jīng)歷了業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)，歸母凈利潤(rùn)從07年的1.97億元增長(zhǎng)到21年的94.49億元，股價(jià)也是節(jié)節(jié)攀升在21年最高達(dá)到401.28元，被冠以“免稅茅”的稱號(hào)。

但是從21年第四季度開始，中免的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)仿佛陷入了瓶頸。當(dāng)季凈利潤(rùn)為11.63億元，凈利潤(rùn)同比、環(huán)比降幅均超60%。在疫情的持續(xù)影響下，今年上半年、三季度業(yè)績(jī)繼續(xù)承壓，主要還是因?yàn)?/span>8、9月停業(yè)近2個(gè)月對(duì)線下經(jīng)營(yíng)的沖擊比較大，其中三亞又是銷售的主力，客流下降60%。

另外，由于閉店使得線上占比增加，而線上的香化占比較高，香化的折扣率又通常較高，導(dǎo)致毛利和凈利的下滑。而且線上還要交商品進(jìn)口環(huán)節(jié)的增值稅、消費(fèi)稅、關(guān)稅等，使得整體成本提升，相比之下線下實(shí)體店物業(yè)是自有的，銷售成本會(huì)較低。

不過見智研究認(rèn)為中免毛利率與凈利潤(rùn)率的下滑是短期的，當(dāng)疫情恢復(fù)，線下占比提升，商品結(jié)構(gòu)發(fā)生變化（精品、手表等高客單價(jià)的產(chǎn)品占比提高），就會(huì)拉動(dòng)毛利率的提升。這點(diǎn)其實(shí)在國(guó)慶節(jié)恢復(fù)期間，線下銷售占比提升，拉動(dòng)毛利及凈利提升中就可以看出。

那么中免受到疫情影響的消退還要多久？復(fù)蘇的跡象又是什么？

初露復(fù)蘇勢(shì)頭？

雖然很難去預(yù)測(cè)具體什么時(shí)間中免能完全不再受疫情影響，但是從最近政策的放松及部分回升的數(shù)據(jù)來看，已經(jīng)可以期待了。

首先，從管控政策看，12月5日晚，海南省海口市、三亞市、儋州市、澄邁縣、五指山市、東方市、陵水黎族自治縣、臨高縣、瓊海市、樂東黎族自治縣等地發(fā)布關(guān)于調(diào)整省外來返人員疫情防控政策的通告，對(duì)省外來（返）海口人員不再實(shí)施分類管控。

見智研究認(rèn)為從需求端來看，四季度及次年春年本身就是海南的傳統(tǒng)旅游旺季，隨著海南省對(duì)省外來返人員疫情防控政策的邊際放松，離島客流回暖是大概率事件。

另從昨日三亞入港機(jī)票搜索量、三亞酒店預(yù)定量數(shù)據(jù)來看，三亞對(duì)消費(fèi)者的吸引力依然很大，而且已初現(xiàn)復(fù)蘇的勢(shì)頭。去哪兒網(wǎng)顯示在防控政策放松消息發(fā)布后一小時(shí)內(nèi)，三亞入港機(jī)票搜索量環(huán)比前日同時(shí)段增長(zhǎng)1.8倍，預(yù)訂量增長(zhǎng)3.3倍。

同時(shí)，去哪兒平臺(tái)上三亞酒店預(yù)訂量也環(huán)比前一時(shí)段暴增3倍，僅6日上午三亞酒店預(yù)訂量已達(dá)5日全天預(yù)訂總量。從已下單的酒店入住時(shí)間可以看到，元旦和春節(jié)檔期的入住預(yù)定漲幅在不斷攀升（12月29日、2023年1月21-25日），有望在2023年元旦當(dāng)日迎來第一個(gè)入住小高峰。不過需注意的是，目前仍有部分酒店需要出示核酸證明，并且不接待高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)的旅客。

至于說何時(shí)才能回到21年的高點(diǎn)，見智研究認(rèn)為還是要繼續(xù)關(guān)注防疫政策的變動(dòng)以及開放后的實(shí)際情況，我們看到雖然政策已經(jīng)放開了，但部分酒店的態(tài)度仍偏謹(jǐn)慎，畢竟出行限制的開放肯定不是一蹴而就的，消費(fèi)的恢復(fù)還有可能經(jīng)歷多次反復(fù)，見智研究之后也會(huì)對(duì)接待游客量、航班班次、旅客吞吐量以及銷售額、購(gòu)物人次等數(shù)據(jù)做持續(xù)的追蹤。

不過和過去的情況相比較來看，去年以及今年的1、2季度消費(fèi)還是以線下占比為主導(dǎo)的，可參考性比較大，而今年8月線下客流銳減使得線下消費(fèi)占比是不正常的，所以總的來看凈利潤(rùn)水平應(yīng)該不會(huì)再回到3季度的水平了。

重點(diǎn)項(xiàng)目貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)新增量

中免目前仍在加碼推進(jìn)重點(diǎn)項(xiàng)目，也是意在免稅消費(fèi)復(fù)蘇后的業(yè)績(jī)釋放。具體來看，中免手上現(xiàn)在有2個(gè)重點(diǎn)項(xiàng)目，一個(gè)是與太古集團(tuán)合作建設(shè)的三亞國(guó)際免稅城三期項(xiàng)目（預(yù)計(jì)于2024年起分階段落成）；另一個(gè)是已在今年落成，并在10月正式開業(yè)的?？趪?guó)際免稅城。其中見智研究認(rèn)為海口國(guó)際免稅城項(xiàng)目具有非常大的增長(zhǎng)潛力，并有望成為既三亞國(guó)際免稅城之后的第二增長(zhǎng)曲線。

離島免稅市場(chǎng)規(guī)模=海南離港旅客量*免稅購(gòu)物滲透率*客單價(jià)，接下來見智就逐個(gè)分析。

從客流量看，?？趪?guó)際免稅城緊鄰新海港，駕車僅10分鐘，而新海港客流占海南輪渡進(jìn)出島客流的70%左右；對(duì)于非輪渡客流，從?？谡抉{車要15分鐘，從美蘭機(jī)場(chǎng)駕車要40分鐘。所以?？趪?guó)際免稅城具有毗鄰優(yōu)勢(shì)，且交通便利，對(duì)門店流量具有一定保障。

從滲透率看，?？趪?guó)際免稅城新開業(yè)，預(yù)計(jì)2022年以及2023仍處于爬坡期，可能會(huì)在2024年滲透率明顯提升達(dá)到與三亞國(guó)際免稅城接近的程度。

從客單價(jià)看，?？趪?guó)際免稅城是世界面積最大的單體免稅店，品牌與品類的豐富度也使其更具優(yōu)勢(shì)。目前已有超過800個(gè)知名品牌入駐，計(jì)劃將持續(xù)引入上千個(gè)，未來可實(shí)現(xiàn)對(duì)三亞國(guó)際免稅城品牌的覆蓋。

不過值得注意的是，?？谟慰偷南M(fèi)能力還是要略遜于三亞的，而且輪渡流量的客單價(jià)相比機(jī)場(chǎng)流量的客單價(jià)也更低。所以盡管品牌供應(yīng)豐富，短期內(nèi)海口國(guó)際免稅城的客單價(jià)恐怕是難以超過三亞國(guó)際免稅城的。

據(jù)券商的預(yù)測(cè)，?？趪?guó)際免稅城可在完全開放后在2024年貢獻(xiàn)30億以上的凈利潤(rùn)。

（圖來源：紅塔證券）

總結(jié)

總的來說，中國(guó)中免作為免稅龍頭牌照是天然的壁壘，盡管說現(xiàn)在牌照有放開的趨勢(shì)，但中免在規(guī)模上有著核心的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，并且在?？趪?guó)際免稅城開放后，中免運(yùn)營(yíng)的免稅零售門店面積占全島免稅經(jīng)營(yíng)比例將從52%升至67%，進(jìn)一步鞏固競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

另外見智研究認(rèn)為隨著防控政策的優(yōu)化，消費(fèi)已初露復(fù)蘇跡象，目前來說疫情的不確定性已經(jīng)消除，后續(xù)需要重點(diǎn)關(guān)注的是恢復(fù)的強(qiáng)度。因?yàn)橄M(fèi)的恢復(fù)不會(huì)是一蹴而就的，還是會(huì)經(jīng)歷多次的反復(fù)，見智研究也將對(duì)重點(diǎn)數(shù)據(jù)繼續(xù)做持續(xù)的追蹤。

從目前海南傳統(tǒng)旺季以及酒店的預(yù)定數(shù)據(jù)來看，今年四季度及明年的春天可能會(huì)迎來一波景氣回升，至少不會(huì)再回到像3季度這樣的水平了。而隨著海口重點(diǎn)項(xiàng)目的建成開業(yè)，也有望在疫情后提供新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

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